港股打新：轻松健康，转型期并不轻松的“轻松筹”，基本面马马虎虎，估值说贵也不贵，换个时点发行或许更具竞争力 [68/100]
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轻松健康（68/100）：业务转型期，基本面不好不坏，各项达成及格线
筹码博弈（34/40）：机制B（25/25），货量中小（6/10），发行冲突较多（3/5）
市场偏好（8/20）：互联网医疗？保险？广告？（4/10），想象空间一般（4/10）
企业资质（13/20）：行业龙头+业务转型（4/5），盈利高增+毛利下降+腾笼换鸟（6/10），估值普通（3/5）
发行支持（13/20）：中金+招商（8/10）中金绿鞋（3/5），散装基石（2/5）
发行要素
发行要素
公司名称：轻松健康集团 (QingSong Health Corporation)
上市代码：02661.HK
申购时间：2025/12/15 (周一) ~ 2025/12/18 (周四)
公布中签：2025年12月22日 (周一)
暗盘时间：2025年12月22日 (周一)
上市时间：2025年12月23日 (周二)
发行价格：22.68 港元
每手股数：每手200 股
入场费：4,581.75 港元
全球发行股数：2,654.0万股
国际配售股数：2,388.6万股，占比90%（机制B）
公开发售股数：265.4万股，占比10%（机制B）
公开仅1.32万手，总货量是中等偏少，因为近期冲突比较多，预计“相对”容易中签。
预计市值： 约 46.81亿港元
保荐机构：中金公司、招商证券（香港）
稳价机构（绿鞋）：中金公司
主营业务
要我说的话，轻松筹现在的业务主要是：拿流量，卖服务，卖保险。
根据弗若斯特沙利文的报告，按2023年直接保费规模（GWP）计算，轻松健康是中国最大的健康保障科技平台。
三驾马车：从筹款到卖保险
公司的业务模式是一个典型的“漏斗模型”，通过筹款和公益吸引海量用户，然后通过保险和健康服务进行变现。（稍微有点“贩卖焦虑”的意思，但是确实是个转换流程比较顺滑的商业模型）
第一块是数字综合健康服务，这是它账面上最大的收入来源。具体干什么？给用户提供健康科普内容、疾病筛查咨询、体检套餐、挂号预约、保健品销售等服务。听起来很全，但本质是流量型生意。用户从公众号、小程序进来，平台把需求“打包”，再对接第三方医疗机构、体检中心或品牌方，赚的是服务费和推广费。这一块的特点是规模可以做大，但议价能力不强，越往后走，毛利率越低，这也是它毛利率几年内从80%多掉到30%出头的核心原因。
第二块是数字综合保险服务，说白了就是互联网保险经纪。轻松健康不自己承保，而是把保险公司产品搬到平台上，按成交拿佣金。理论上这是个好生意，轻资产、高毛利、复购潜力强，但问题在于两个字：留存。它的保险用户主要来自平台流量，而不是强粘性的长期客户。随着活跃用户数下滑，这块业务的年化保费规模也在缩水，说明“流量池在漏水”，而不是单纯周期波动。
第三块是近几年重点强调的“数字营销和医药服务”，也是最有争议的一块。公司给医药企业做健康内容、患者教育、疾病科普，甚至协助药企做真实世界研究和数据分析。这块收入增长快，是推动营收大幅上行的主因，但同时也是毛利率塌陷的直接原因。原因很简单，这更像内容外包和营销服务，而不是平台型生意，拼人力、拼交付、拼规模，天花板低，竞争又卷，利润就基本没有了。
商业闭环：完美的飞轮效应
轻松健康的商业模式非常性感，它解决了保险行业最大的痛点——获客成本高（羡慕嫉妒恨）。
我们大概可以归纳公司的获客逻辑如下：
第一步（获客）： 用户通过轻松筹/轻松公益进入平台，或是捐款，或是求助。
第二步（教育）： 在帮助他人的过程中，用户被唤醒了健康保障意识（Risk Education）。
第三步（转化）： 平台顺势推送轻松保的高性价比保险产品，完成变现。
第四步（留存）： 用户购买保险后，通过轻松健康享受长期健康管理服务，形成复购。
相比于竞争对手（如水滴）需要大量投放广告买流量，轻松健康的自有流量（轻松筹）成本极低，且用户画像精准（有爱心、有支付能力、有保障意识），所以获客成本更低。
这种“公益+商业”的双轮驱动模式，构建了极高的竞争壁垒（护城河）。后来者很难再复制一个国民级的筹款平台来获取廉价流量。
财务概述
轻松健康的营收在过去三年呈现出一种火箭式的增长，但燃料已经完全变了。
2022年： 营收3.93亿元 。刨掉表面上作为面子的轻松筹业务，其本质在当时是一家纯粹的保险平台，保险相关服务贡献了3.20亿元 (占比81.42%)。
2023年： 营收4.89元。虽然当时保险业务依然是主力（3.25亿元），但是明显已经增收乏力（可能是口罩时期刚刚过去，大家对于生病死亡的恐惧已经麻木了），但是已经开始稍微有一些“健康相关服务”收入。
2024年： 营收飙升至 9.45亿元，保险业务几乎没变化，但是数字营销（科普服务）收入暴增。
2025年上半年： 营收 6.56亿元，同比2024年上半年的4.03亿元，增长 62.7%。
谁在贡献增长？
新王登基（健康相关服务）： 2025年上半年，这块业务收入高达 5.03亿元，占比 76.7%
。其中最核心的“数字营销（科普服务）”贡献了 4.44亿元 。(注：这就是所谓的“帮药企做广告”，这块业务在2022年几乎为零，现在却成了绝对主力。) 旧王退位（保险相关服务）： 曾经的支柱业务，2025年上半年收入仅为 1.50亿元，占比从2022年的81.5%一路滑落至 22.9%
。
不过，随着业务重心的转移，公司的赚钱能力发生了质变。
毛利率“腰斩”，净利率“过山车”
毛利率走势：
2022年：82.6%（卖保险是真暴利）
。 2023年：79.9%
。 2024年：38.3%（腰斩）
。 2025年上半年： 进一步跌至 32.5%
。 原因分析：招股书说得很直白：新晋主力“数字营销”业务的毛利率极低，2025年上半年仅为 13.5%
。相比之下，被边缘化的保险业务毛利率依然高达 83.3% 。(注：为了做大营收，公司主动选择了低毛利的营销业务，这是一种典型的“以价换量”策略。) 总体来说，面子好看了，里子变薄了
净利率：
2022年：亏损 209万元
。 2023年：盈利 7361万元。
2024年：盈利 1,040万元
。 2025年上半年： 盈利 8,605万元
。(看起来涨势喜人，半年赚了8600万。) 不过，因为还要剔除优先股公允价值变动等影响后，真实的经营利润其实是在下滑的。
TED评价：轻松健康的财务报表是一张“极其现实”的成绩单。 它放弃了“小而美、高毛利”的保险平台身份，转型成了一家“大而全、低毛利”的健康营销巨头。优点是营收天花板打开了，增长极快；缺点是生意越来越苦，越来越像一家广告代理公司。
基石投资
本次IPO仅引入了 1名 基石投资者，澳琴合鸣。
算是本次发行的保荐人中金自己引进的，由中金资本管理，终客户为
大湾区政府组织 及 横琴粤澳深度合作区财政局。这是妥妥的地方国资（横琴财政局）入局站台。
而究竟这算是代表了地方国资和保荐人（中金）对自己项目的认可，还是侧面反映出市场化机构对这单案子的冷淡，大家就自己判断吧。
估值水平
昂贵的“身份错位”
首先，我们来算一笔账。按固定发行价 22.68港元 计算，轻松健康上市后的总市值约为 46.8亿港元（约44亿人民币）。
盈利基本面： 2024年净利润约为8,850万元人民币。考虑到2025年上半年已赚4,000万且下半年通常为营销旺季，我们乐观预测2025年全年净利润在 1.0亿 - 1.2亿元人民币 之间。
估值倍数： 这意味着其静态PE（市盈率）高达 50倍，动态PE也在 36倍 - 44倍 之间。
这个定价存在严重的“身份错位”。 市场给它的是“互联网医疗/科技”的估值（通常30-40倍PE，如众安在线），但它赚的其实是“数字营销/广告”的钱（通常15-20倍PE，如分众传媒、蓝色光标）。一家毛利率仅30%出头、本质上是“医药界4A广告公司”的企业，要卖出科技股的价格，这在基本面上是完全透支的。
而且这里需要强调的是，这里存在一个非常鸡贼的安排，也就是PE的“E”里面，有很大的因素，是依靠不应该有如此高估值，且近年一直在放缓的保险业务而产生的——也就是挂羊头卖狗肉，如果你拆分两部分利润分别估值，恐怕估值的水分更高了。
再看看相对估值，没有对比就没有伤害，我们将他和其他一些健康行业的业内公司比较，会发现他其实也还凑活。
1） 水滴公司，WDH.US。美股上市，最直接的“镜像”，目前总市值50亿港币左右，PE 9，PS 1.4，而且轻松健康营收规模不如水滴，利润不如水滴，但市值却想卖得比水滴贵，显然缺乏性价比。
2）平安好医生，01833.HK。港股上市，涵盖数字医疗服务、企业健康管理、医养结合服务及保险协同服务的全链条体系，其所处的数字健康服务与医险融合赛道部分重合吧，目前311亿港元市值，PE 90倍，PS 5.9倍，这么比较其实轻松健康也不算太贵。
不过回想一下，毕竟平安好医生备考平安集团，作为曾经一小段时间的集团员工，被迫使用，感觉体验是比较差的，但是也确实因此，这家公司是有固定客源至少不会倒闭的，虽然有多少想象空间很难说……
3） 健康160，02656.HK。港股上市，涵盖医药健康用品销售与数字医疗健康解决方案两大板块，轻松健康的“数字营销”故事比健康160的“挂号卖药”故事稍微性感一点，但本质上都是依附于他人的流量生意，缺乏核心定价权，不过健康160的流量变现更困难一些，目前依然亏损中，PS更是高达25倍，确实比轻松健康差多了。
总体来讲，虽然那轻松健康的估值肯定算不上多么低，而且比最直接对标同业还是差很多的，但是比上不足比下有余，比一些相近行业更艰辛的同业来说，他还是比较具有性价比和发展潜力的。
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我是谁？
北大本硕毕业，有幸在国内知名投资银行及顶级私人银行担任要职，投融资业务涉猎广泛，实战经验丰富。
专业上，金融领域深耕十余年的我，熟知各类底层资产的收益特性与隐藏风险，洞悉中介机构的行业黑话和背后策略，更能坚守客户的立场，以全局视角和专业知识，提供真诚而细致的建议。
性格上，作为双子座INTJ的我，总是对世界充满好奇，乐于探索，拥抱变革，迎接挑战。
这个专栏是什么？
在这个世界上，每个人都应留下自己的足迹，哪怕微小，也是我们存在过的印记。
走过了无知的童年、激昂的少年、热情的青年，终于步入了淡泊明志的中年。
若人生如同一场旅行，如今，我已走过半程，是时候回顾沿途的风景，沉淀情感，记录思考。
我坚信“万事因果相连，一切皆有其理”，无论是生活或是专业，我都致力于探索事物的本质，梳理深层逻辑，以丰富我对世界的理解。
愿这个专栏成为交流的起点，分享我的感悟与理解，与志同道合的朋友们深入交流，让我们都更了解这个世界，让我们未来的旅途更为顺畅。
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