港股打新：埃斯顿，国产工业机器人一哥，主营面临转型，财务存在压力，基石一般，折价普通，胜率不高，赔率有限，敬谢不敏（2715.HK）

PART.1.1

新股日历

PART.1.2

新股评分

各位好！马年开年，新股市场便迎来了“四股连发”的密集节奏。为了更科学地应对这种高频申购，我在此向大家介绍新上线的数据库网站。

HKIPO.AISA

TED的港股打新小助手

建立该网站的初衷，是希望能通过更深维度的回测与研究，帮助我个人及各位朋友客观判断每只新股的申购价值，并科学分配仓位权重。

目前，网站已完成基础架构搭建及数据填充，由于开年事务繁忙，核心的评分模型与概率预测算法尚在优化中。

本批次新股的评估，我采用了该系统的初步模型。虽然部分权重分配仍保留了一定的主观经验判断，但相比去年纯感性的评分，在数据支撑和逻辑推演上已有显著提升。后续我会持续迭代模型，也欢迎大家多提宝贵意见。

筹码博弈：权重30%，首日胜率59%，首日均幅+27%

入场费：5千以内，权重 10%，首日胜率 70%，首日均幅 +37%
公开手数：1-5万手，权重 10%，首日胜率75%，首日均幅 +49%
认购倍数（预测）：50-100倍，权重 10%，首日胜率 33%，首日均幅 -3.31%
P.S. 由于距离截止时间太远，认购倍数评估难度较大，不过由于本次发行冲突较多（四股同发）、同时这只股票的热度也并不高、折价也并不理想，预计认购倍数会位于50-200倍的区间，仅供参考。

公司属性：权重40%，首日胜率63%，首日均幅+25%

行业：软件服务，权重 10%，首日胜率 76%，首日均幅 +55%
发行市值：100-200亿，权重 15%，首日胜率72%，首日均幅 +26%
A+H属性：AH+30~40%折价，权重15%，首日胜率44%，首日均幅 +4%

参与机构：权重30%，首日胜率72%，首日均幅+20%

保荐人：华泰国际，权重 10%，首日胜率 69%，首日均幅 +16%
稳价人：华泰国际，权重 10%，首日胜率 75%，首日均幅 +20%
基石：20-50%基石，权重 10%，首日胜率 71%，首日均幅 +24%

总

量化综合：58 分 / 100分，胜率偏低，赔率不佳

预测胜率 64.33%，明显低于过去一年平均值，73.3%，评分权重70%
期待涨跌+24.29%，低于过去一年平均值，+39.32%，评分权重30%

注：上述数据统计均来自于我的个人站HKIPO.ASIA ，也欢迎大家自行验证。初期数据库暂时部署在海外，所以可能内地的朋友访问可能需要稍微多一些耐心，能功能都完备了我再考虑优化的问题。

本次回测周期是，过去一年，2025/2/27-2026/2/27。25年以前的港股打新数据虽然我也都收集了（目前收集到2018年），但是初步评估下来，早期的数据参考价值比较低，因为游戏规则和参与玩家都不一样了，所以大家自己测试的时候，建议也尽量以2025年以来，特别是2025年下半年港股IPO新规以来的数据作为最主要的参考。

不过，关于公司务实的基本面分析，该做的还是要做的，毕竟是兴趣使然。不过这部分我还没想好如何融入评分体系中，毕竟都比较主观，所以这部分暂且搁置，仅做书面分析，供各位参考。

PART.2.1

发行要素

公司名称：南京埃斯顿自动化股份有限公司 (ESTUN AUTOMATION CO., LTD)
上市代码：2715.HK
申购时间：2026/02/27 (周五) ~ 2026/03/04 (周三)
公布中签：2026/03/06 (周五)
暗盘时间：2026/03/06 (周五)
上市时间：2026/03/09 (周一)
发行价格：15.36 ~ 17.00 港元
每手股数：每手 200 股
入场费：3,434.29 港元
过低（5千以内）或过高（1万以上）的入场费，都有一定抑制胜率/涨幅的倾向，具体后续我会单独出文解读，有兴趣也可以去 HKIPO.ASIA “回测-个股数据回测”页面自行验证，后续其他同类判断也均来源于真实历史数据统计，不再赘述。
全球发行股数：9,678万股
国际配售股数：8,710.20万股，占比90%（机制B）
公开发售股数：967.80万股，占比10%（机制B）
4.84万手，手数适中，条件中签概率接近均值，平均首日涨幅高于均值，轻微利好，但并不显著。
预计市值：约 148.65亿 ~ 164.53亿港元 (仅指H股发行市值)
中等市值股票，比较鸡肋，胜率类似，但是涨幅通常更小
保荐机构：华泰金融控股(香港)有限公司
差生组守门人，过去一年，保荐28只，胜率68%，首日均幅+15.66%，大幅低于市场平均
稳价机构：华泰金融控股(香港)有限公司
差生组守门人，过去一年，稳价4只，胜率75%，首日均幅+19.64%，低于市场平均

PART.2.2

主营业务

埃斯顿是中国国产工业机器人的绝对一哥，不仅做机器人的“大脑”和“肌肉”，还亲手组装整机，并把它们送进全球的自动化生产线。

业务概述：从南京走向全球的自动化巨人

埃斯顿的商业故事始于1993年，但在资本市场真正崭露头角是在2015年深交所上市之后。目前，它的业务板块呈现出一种高度对称的垂直结构：左手抓“自动化核心部件及运动控制系统”，右手抓“工业机器人及智能制造系统” 。

这两者是什么关系？简单来说，核心部件就是机器人的“器官”。运动控制系统是“大脑和神经”，负责发出复杂的指令；伺服系统则是“肌肉”，确保机械臂能在毫米级精度下挥舞。埃斯顿的高明之处在于，它不甘心只做个零件商，也不愿意只做个组装厂。通过“核心部件+机器人整机+解决方案”的模式，它实现了一种极其罕见的全产业链闭环。这种模式在繁荣期能最大化利润，在萧条期则能通过内部供应降低成本，这在国产替代的下半场显得尤为重要。

行业地位：登顶后的“守江山”挑战

根据弗若斯特沙利文的数据，埃斯顿在国产工业机器人出货量榜单上已经蝉联多年第一。更具冲击力的数据出现在2025年上半年：它历史上首次在出货量上超越了所有的外资品牌，成为了中国市场上真正的“头名” ，关于“自主可控”这四个字的含金量，我相信大家都能理解是什么价值。

放眼全球，埃斯顿也不再只是一个中国名字。按2024年收入计，它在全球工业机器人市场均排名第六，市场份额分别为1.7%及2.0% 。虽然绝对百分比看起来不高，但考虑到前四位全是像法那科、ABB这样的全球“百年老店”，埃斯顿作为一个后起之秀，能在这场精英俱乐部里拿到入座席位，本身就是对其技术和市场策略的巨大背书。

主要客户：成也新能源，败也新能源

埃斯顿的崛起，离不开过去五年中国新能源产业的狂飙。招股书显示，它的下游应用广泛分布于光伏、锂电、汽车和电子等高景气赛道。

特别是在光伏领域，埃斯顿简直是“统治级”的存在。2024年，其用于光伏排版的机器人出货量全球第一，市场份额高达11.0% 。这种深度绑定，在光伏企业扩产时让埃斯顿赚得盆满钵满，但也导致了业绩的剧烈波动。

不过，福祸相依，当2024年光伏和锂电行业进入周期性下行，大客户纷纷收紧投资预算，这就导致了埃斯顿业绩的断崖式波动，并迎来的巨大的亏损。这反映出一个残酷的商业逻辑：当你的命运过于依赖几个“土豪”客户的周期感时，你的报表就注定要随之起舞。

潜力评估：具身智能的“第二曲线”

面对传统下游行业的周期压力，埃斯顿的打法是向高端要利润。

它的天花板在何处？答案藏在“具身智能”这四个字里。

2026年被认为是AI与物理世界深度融合的元年。埃斯顿目前正致力于将AI技术嵌入工业场景，推出了双臂人形机器人平台HR-B5-UB 。由于拥有自研控制系统的底层权限，它比纯组装厂商更容易进行AI算法的适配。这意味着，未来的埃斯顿可能不只是卖几根机械臂，而是卖一套能够感知、决策并自我进化的智能生产力单元。这种从“机械工具”向“智能物种”的跃迁，是它在资本市场获得高溢价的核心叙事逻辑 ——春晚带来的那一阵“机器人狂热”，也不知道是否可以给公司业务有多持续的促进。

风险分析：国际化的“刺”与高额负债

虽然故事动听，但风险也写在明处。

首先是国际地缘政治的挑战。埃斯顿通过收购英国Trio、德国Cloos和M.A.i完成了全球布局，海外收入占比一度接近35% 。然而，欧美市场的贸易壁垒和能源成本波动，对这些海外子公司的业绩构成了直接威胁。2024年的巨额亏损，很大程度上就是因为这些海外资产在当地水土不服，产生了严重的商誉减值。

此外，治理瑕疵虽未明确披露，但频繁的海外并购对管理层的跨文化整合能力提出了极高的要求。如果整合不力，这些曾经的战略资产可能会变成沉重的财务负担。

PART.2.3

财务概述

营收利润过山车

公司的营收并不令人放心，2022-2024年，营收分别为38.8亿、46.5亿、40.1亿元。公司营收端在2023年达到巅峰后，2024年回落了约13.8% 。这背后的主因是光伏、重工业的投资放缓，好似过山车。

但最让人揪心的是毛利率的持续阴跌，从32.9%一路掉到了28.2% 。在工业机器人这个行当，毛利率跌破30%是一个危险信号，说明行业已经进入了惨烈的“白菜价”竞争阶段。即便埃斯顿核心部件自给率极高，也挡不住竞争对手杀红了眼的降价策略。

利润方面，则更是惊魂。2022年赚1.83亿，2023年赚1.33亿，2024年突然巨亏8.18亿！不过要注意，其中约3.6亿亏损来自收购产生的商誉减值（会计上的资产价值调整，下一段讲），不全是经营亏的，不过这也并不是说经营就毫无问题。

好在，2025年前三季度虽然艰难扭亏，净利润2970万元，预计全年能盈利几千万。虽然少，但总算从坑里爬出来了。

2024年巨亏的深度复盘：商誉减值的“洗澡”逻辑

很多人不明白，2024年为什么能亏掉8.18个亿？这不仅是把前三年的利润亏光了，简直是伤筋动骨。

通过拆解招股书，真凶浮出水面：商誉减值。

埃斯顿过去几年大举并购，积攒了海量的商誉。2024年，受全球宏观周期影响，德国Cloos、英国Trio等公司的业绩远低于收购时的盈利预测。于是，公司在这一年计提了高达数亿元的无形资产及商誉减值。

这在会计上通常被称为“财务大洗澡”。在赴港上市前，把历史包袱一次性出清，让2025年的报表轻装上阵。所以，我们看到的2025年扭亏为盈（预盈3500-5000万），并不完全是因为生意好做了，更多是因为计提压力释放了。

现金流分析：持续承压

埃斯顿是典型的“重资产、慢回笼”业务。

应收账款压力：贸易应收款项及应收票据周转天数，从2022年的135天，一路飙升到2024年的215天！。这意味着卖出一台机器人，平均要等7个月才能拿到钱。

持续融资续命：为了维持运转，埃斯顿不得不依赖大量的短期借款。截至2025年9月30日，其银行贷款及其他借款高达44.37亿元，资产负债率长期维持在70%以上。

财务分析逻辑告诉我们，这种“高周转、高负债”的模式在景气度好时能加杠杆跑赢市场，但一旦回款出现问题，现金流就会瞬间紧绷。2024年经营性现金流净额为-1.04亿元，这就是危险的信号。此次回港上市募资，其中一个核心用途就是“偿还贷款”，这更像是为了救命而进行的“血补” 。

PART.2.4

基石分析

本次发售，埃斯顿吸引了总金额约为6,691万美元的基石投资，7户，合计占比33.40%。

不过质量吗，就比较一般了……具体如下。

产业资本

亨通光电国际有限公司（600487，内地上市公司，产业资本）、Haitian Huayuan (Singapore) Pte. Ltd.（1882.HK，香港上市公司，产业资本）、裕祥控股集团有限公司（1483.HK，香港上市公司，产业资本）、都是与公司有一定的行业相关性的，都是第一次参与港股基石，算是获得了一些行业认可——不过这些资本并不那么执着于投资损益，毕竟占比也不高，且可能还有一些业务上（或老板们个人之间）的协同。

机构资金

Harvest International Premium Value (Secondary Market) Fund SPC，嘉实资本，算是长线机构资金，历史参与业绩比较随机（半数破发）。最近一年你要说他眼光不错也行，毕竟最近一年参与的4只项目100%首日上涨，但是他毕竟是基石，要锁定半年，而这四只项目只有海西到现在是涨的，其他三只跌得都有些惨……稍微有点冤大头的意思吧，反正在我这里先把他定义为没什么投资能力的机构。

想更详细了解的，HKIPO.AISA，你懂得（看我的眼神）。

打新基金

其他几个无关紧要的，就简单说一下吧，感觉起不到什么正面效果，感觉是“人傻钱多速来”的类型

Dream’ee (Hong Kong) Open-ended Fund Company，是最近一年有点活跃的打新基金（个人资本），加上这次已经是第5次参与基石（之前参与过果下、纳芯微、遇见小面、广和通），参与的项目胜率不到25%，全靠果下挽尊……没什么参考价值
至源控股有限公司，也是个人资本打新基金，只参与过Hashkey，历史胜率0%，哈哈哈哈
前海合众投资控股有限公司，个人资本打新基金，首次参与

PART.2.5

估值分析

毕竟AH二婚股，比较简单，看折价就好了，目前折价37.28%

现在我的数据库已经很全了，直接看统计，过去一年符合条件（AH折价30-40%）的新股9只，胜率五五开，无论首日还是暗盘胜率都非常尴尬，平均涨幅更是聊胜于无，超过20%涨幅的只有兆易创新一个，其他的就算涨也是个位数。

当然，同样的是，就算亏也不是特别多，不过谁打新是为何亏损呢？